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洋河VS古井之2023年
行业形式及经营成果
根据中国酒业协会公布的相关数据，2023年，全国酿酒行业完成酿酒总产量6,131万千升，同比增长1.1%。其中，白酒行业产量629万千升，同比下降5.1%；完成销售收入7,563亿元，同比增长9.7%，实现利润总额2,328亿元，同比增长7.5%。2024年白酒行业将继续呈现“强者恒强，弱者衰退”的趋势，优势产区、头部企业和名优品牌将进一步巩固其市场地位。
洋河：2023年度，公司实现营业收入 331.26 亿元，同比增长 10.04%；归属于上市公司股东的净利润 100.16 亿元，同比增6.8%；
古井：2023年度，公司实现营业收入202.54亿元，同比上升21.18%；归属于母公司净利润45.89亿元，同比上升46.01%；
由上可见，洋河的营收是古井应收的1.6倍，归母利润是古井的2.18倍，而洋河的营收增速是古井的1/2,归母净利润是古井的1/7，也就是说洋河营收规模和净利润率更高，但古井的营收和净利润的成长性更强，它两的对比可以说是价值VS成长的对决。
总览：
洋河679.9亿的总资产是由475.2亿的权益和204.4亿的经营负债组中，其中钱243.8亿+理财141.5亿+存货177.3亿=562.6亿，光这三项流动性资产就占总资产的82.7%，可见公司资产负债表简洁明了，公司运营所需的固定资产占比不大。
本年洋河赚了100.2亿,都是上市股东利润,实施上年度分红了56.3亿,留存43.9亿,无息负债-27.1亿,本期确认员工持股计划费用增加资本公积-其他资本公积0.8，少数股东增资0.6亿,则总资产变动=43.9-27.1+0.6+0.8=18.2亿{其中：钱+14.3,预付应收-4.5,存货+12.2,股权投资+12,金融投资-27.7(其中卖出111.7亿（其中本年卖出收益0.4亿）、买入84.4亿、本年浮亏-0.4亿),固定资产、再建工程+2.2,无形资产+0.6,待抵扣、预交税费+8.9,其他+0.2}。
钱的来源：赚了100.2亿+回款4.5亿+净卖出理财27.3亿（27.3=111.7-84.4）+少数股东增资0.6亿+预提的员工持股计划费用0.8亿=133.4亿；
钱的去处：分红56.3亿+还债27.1亿+钱14.3亿+备货12.2亿+股权投资12亿+待抵扣、预交税费8.9亿+净扩建2.2亿-本年浮亏0.4亿+无形资产+0.6亿+其他0.2亿=133.4亿；
古井354.2亿的总资产是由224.1亿的权益和129亿的经营负债和1.1亿的借款组中，其中钱159.7亿+存货75.2亿+理财7.5亿=242.4亿，该三项流动资产占总资产68.4%，资产负债表同样简洁明了，但固定资产占比相较更高一些。
本年古井赚了47.3亿，上市股东赚45.9亿，实施上年分红15.9亿，结余30亿，少数股东赚1.4亿，实施上年分红0.6亿，结余0.8亿，负债+25.5亿（其中有息负债+0.3亿），则总资产变化=30+0.8+25.5=56.3亿{钱+22亿，银行理财-10.6亿（买入7亿，卖出17.8亿（其中卖出盈利0.3亿），浮动盈利0.2亿），货+14.6亿，固定资产、在建工程+23.2亿，应收预付款+5.9亿，使用权资产+0.5亿，投资性房地产+0.4亿，无形资产+0.1亿，其他+0.2}
钱的来源：上市股东赚45.9亿+少数股东赚1.4亿+经营占用25.2亿+借债0.3亿+出售银行理财10.6亿=83.4；
钱的去处：上市股东分15.9亿+少数股东分0.6亿+存钱22亿+备货14.6亿+净扩建23.2亿+赊销5.9亿+租赁0.5亿+房产投资0.4亿+净无形资产0.1亿+其他0.2亿=83.4；
小结：两家公司资产负债表都很简洁，利润都很丰厚，但从其钱的来去上可以发现两者在经营和资本配置上的不同，1.洋河的分红比更高、理财投资更多；2.古井扩建更多、备货更多；3.洋河经营占用上下游资金上是减少的，而古井经营占用是增多的，是不是能说名其两在上下游强势性的变化不同呢。
指标分析：
这里继续使用上篇的指标顺序来做分析：1.看风险大小（还款风险、收款风险）——2.看公司属性（公司轻重、利润与主营的关联度）——3.看盈利能力——4.看盈利真实性——5.看盈利成长性；之前都只是在近两年的数据间作比较，现使用近5年的指标来比较二者差异。
风险分析————
债务风险：货币资金/有息负债>1、期末现金及现金等价物物余额/有息负债>1（可放宽为：（期末现金及现金等价物+可迅速变现的金融资产净值）/有息负债>1）;
| 货币资金/有息负债 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 洋河 | 无穷大 | 无穷大 | 无穷大 | 无穷大 | 无穷大 | 古井 | 无穷大 | 45.9 | 56.8 | 91.8 | 88.8 |
这里只选取的了货币资金/有息负债的比较，都是远远大于1的，两公司都不存在偿债风险。
应收款风险：应收/总资产、应收/营业收入(优秀:<30%;放弃:>50%)
| | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | | 应收/总资产-洋河 | 1.3% | 1.2% | 1.3% | 1.9% | 1.2% | | 应收/总资产-古井 | 7.7% | 11.7% | 2.8% | 1.2% | 3.0% | | 应收/营收-洋河 | 3.1% | 3.0% | 3.5% | 4.2% | 2.6% | | 应收/营收-古井 | 10.3% | 17.2% | 5.4% | 2.1% | 5.3% |
两公司两指标都达到优秀标准，但可以看出近五年中古井的赊销政策相对于洋河是更宽松一些的。
属性分析————
利润可持续性：核心利润（=营业总收入-营业总成本）/利润总额（优秀：>80%）
核心利润/利润总额 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 洋河 | 88.7% | 74.2% | 97.6% | 98.6% | 98.2% | 古井 | 90.2% | 97.6% | 96.5% | 98.2% | 98.8% |
两者的核心利润占比都非常高，且近五年有增加的趋势，说公司利润基本来自于主营业务的收益，可持续性较强，后期利润主要关注主营业务就行。
资产轻重:生产资产/总资产、税前利润总额/生产资产>2*社会资本平均回报率（2*6%=12%），其中生产资产=固定资产+再建工程+工程物资+无形资产-土地；
| 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 生产资产/总资产-洋河 | 17.2% | 16.2% | 12.4% | 12.0% | 12.1% | 生产资产/总资产-古井 | 17.6% | 18.2% | 15.2% | 20.4% | 23.8% | 税前利润/生产资产-洋河 | 106.4% | 113.2% | 118.5% | 152.8% | 156.6% | 税前利润/生产资产-古井 | 117.6% | 66.8% | 61.4% | 53.5% | 56.2% |
两者的生产资产的占比都较小，说两公司生产所需固定资产占总资产较小，其中洋河生产资产占比更低呈下降趋势，而古井呈上升趋势，也印证了前面两公司对扩建态度的不同。
两者的生产资产回报都远高于社会平均回报率，其中洋河的生产资产回报率高于古井，洋河呈上升趋势，古井呈下降趋势，一方面一由于两公司对扩建态度的不同，一方面是由于洋河整理利润率更高导致。
两指标都说明公司说生产资料占比不高的轻资产公司，且近五年中洋河变的更轻，而古井在逐步增重，是什么导致二者选择的不同？这种选择对二者后续发展又会有什么影响？
盈利分析————
盈利能力：毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入（优秀：>40%;高度竞争：<40%;放弃：<20%;）、核心利润率=核心利润/营业收入、净利润率=净利润/营业收入、归母净资产收益率=归母净利润/（（归母期初净资产+归母期末净资产）/2）（优秀：>15%）
| 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 毛利率-洋河 | 71.3% | 72.3% | 75.3% | 74.6% | 75.2% | 毛利率-古井 | 76.7% | 75.2% | 75.1% | 77.1% | 79.1% | 核心利润率-洋河 | 37.5% | 34.7% | 38.3% | 41.0% | 39.2% | 核心利润率-古井 | 24.9% | 23.4% | 23.1% | 26.3% | 30.9% | 净利润率-洋河 | 31.9% | 35.5% | 29.6% | 31.2% | 30.2% | 净利润率-古井 | 20.7% | 18.0% | 17.9% | 19.4% | 23.4% | 归母ROE-洋河 | 21.0% | 22.6% | 21.2% | 20.9% | 20.2% | 归母ROE-古井 | 25.4% | 19.5% | 17.3% | 17.9% | 22.9% |
指标较多一项项的来看，
毛利率：两公司近五年都达到>40%优秀的标准，且古井的毛利整体还更高些；
核心利润率：洋河的核心利润率反超古井，说明古井费用率是更高的，每年将近有10个多点的差距，细查的话主要是两者的销售费用上古井销售费用率多10多个点左右，也表明古井在销售上更激进些，该指标近五年两者的差异其实在进一步缩小的。
净利润率：净利润率相较于核心利润率多了个主营外的利润和税费的影响，通过前期的核心利润/利润总额的趋势分析可以自19年以来基本是主业集中化，近两年两公司利润总额中98%都是来自主营。
归母ROE:两者都符合>15%的优秀标准。
费用占比：费用率=三费（销售费用、管理费用、财务费用（若为负则剔除））/营业总收入、三费/毛利（优秀：<30%;一定的竞争优势：30%~70%;放弃：>70%）
| 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 费用率-洋河 | 20.4% | 21.8% | 22.2% | 21.2% | 22.4% | 费用率-古井 | 37.3% | 38.5% | 38.3% | 35.3% | 34.0% | 三费/毛利-洋河 | 28.5% | 30.1% | 29.5% | 28.4% | 29.8% | 三费/毛利-古井 | 48.7% | 51.2% | 51.0% | 45.8% | 43.0% |
如前说猜测古井的费用率基本都超洋河10多点，主要是销售费率上古井更激进些。
三费/毛利：洋河达到<30%优秀标准，古井处于有一定竞争优势的标准，差异还是由销售策略的不同所致。
含金量分析————
营收真实性：销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入>1；利润真实性：经营活动产生的现金流量净额/净利润>1；
| 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入-洋河 | 1.2 | 1.0 | 1.5 | 1.0 | 1.1 | 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入-洋河 | 1.0 | 1.1 | 1.2 | 1.0 | 1.0 | 经营活动产生的现金流量净额/净利润-洋河 | 0.9 | 0.5 | 2.0 | 0.4 | 0.6 | 经营活动产生的现金流量净额/净利润-古井 | 0.1 | 2.0 | 2.2 | 1.0 | 1.0 |
两者销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入都符合>1的标准，说明了其近五年的营收相对可靠；
经营活动产生的现金流量净额/净利润：古井都符合>1的标准，而洋河各年份差异较大，其中2020年、2022年、2023年都远<1，利润的真实性不足，其中
2020年，净利润74.8亿-经营现金流净额39.8亿=35亿{主要差异源：经营性应付项目（少占用）-18.8亿，经营性应收项目（回款）+2.6亿，备货4.2亿，投资收益12.1亿，浮盈12.7亿}，主要是经营性负债减小和非经营性的投资收益较大所致
2022年，净利润93.9亿-经营现金流净额36.5亿=57.4亿{主要差异源：经营性应付项目（少占用）-47.9亿，经营性应收项目（赊销）-3.7，备货9.2亿，投资收益4.3亿，浮盈3.2亿}，主要是经营性负债减少减少所致。
2023年，净利润100.2亿-经营现金流净额61.3亿=38.9亿{主要差异源：经营性应付项目（少占用）-35.8亿，经营性应收项目（回款）3.8亿，备货12.3亿，投资收益2.6亿，浮亏0.4亿}，主要是经营性负债减少所致。
上面三年中其实主要是经营性应付项目减少，这都是在年报中现金流量表补充资料中查的，但再跟合并资产负债表核对的时候发现经营性应付项目和营性应收项目这两项经常性的对不上，不知这两个项目里面都包含哪些资产项目，比如现金流量表补充资料中洋河23年中经营性应付项目-35.8亿，洋河没有有息负债，负债同比-27.1亿，其中跟经营应付有关肯能有{应付票据0+应付账款+0.5亿+合同负债-26.4亿+应付职工薪酬-1.4亿+应交税费-1.3亿+其他应付款+1.7亿，租赁负债+0.5亿}，这几项中怎么拼也拼不出来个-35.8亿呀，懵圈了 。如果只是经营应付项目的减少导致该比值小于1的话那还好，毕竟是抵扣掉了前期提前收取的金额，只要不是经营性应收项目（赊销）造成现金流净额小的话其实还好，毕竟只是收取时间点的不同而已，但其中具体数字来源还有待继续学习。
若将近洋河近五年的合计值来计算经营活动产生的现金流量净额/净利润=0.86，这样看起来也就属于正常水平了，没有上面分开算那么吓人了。
导致净利润跟现金流净额的差异影响从小到大排序主要是有如下几项：1.递延所得税资产、负债；2.营业外利得、损失；3.折旧、摊销；4.备货；5.投资收益；6.经营性营收、应付项；应该较小正常前三项都较小，影响交易大主要是后两项，一是跟投资资产配置有关；一是跟公司上下游强势度及赊销政策有关；
成长性分析————
营收增长率=（本年营收-去年营收）/去年营收、核心利润增长率=核心利润/去年核心利润、净利润增长率=（本年净利润-去年净利润）/去年净利润；
| 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | 营收增长率-洋河 | -4.3% | -8.8% | 20.1% | 18.7% | 10.1% | 营收增长率-古井 | 19.9% | -1.2% | 29.0% | 25.9% | 21.2% | 核心利润增长率-洋河 | -11.6% | -15.5% | 32.5% | 27.0% | 5.3% | 核心利润增长率-古井 | 18.8% | -6.9% | 27.0% | 43.5% | 42.4% | 净利润增长率-洋河 | -9.0% | 1.2% | 0.4% | 25.0% | 6.7% | 净利润增长率-古井 | 64.9% | -35.5% | 28.1% | 37.1% | 45.5% |
洋河的个成长指标都是远弱于古井的，且成长的弹性更小稳定性更低。
关于洋河成长还有个更致命的一点，就是其作为头部白酒公司其无论营收还是净利润都不及行业平均平均水平，如上图但就净利润增速而言行业平均值11.49%，中值21.94%，而洋河只要可怜的6.72%，排名第15位（总共20家），好比是一只不能随池塘水面升高而上浮的鸭子，很可能被上升的水面淹死（市场份额被挤压）。
小结：这两家轻资产白酒公司都无偿债风险且回款风险极低，但二者资产轻重变化上有所差异（洋河在变轻（折旧、扩建少）、古井在变重（大幅扩建））。两公司都具有优秀的盈利能力，由于古井的销售政策更积极、销售费用率也更高使其净利润率低于洋河不少，但其高费用率也换来了远超洋河的成长性。它们的营收真实性都较高，但由于洋河近年的经营性占用项一直减少（也表明其经营上承压、上下游强势度有所减弱）致使其净利润真实性弱于古井优，依旧属于正常比值。
明年目标：
洋河：推动企业实现可持续成长和高质量发展，力争营业收入同比增长 5%-10%。
古井：2024 年计划实现营业收入 244.50 亿元，较上年增长 20.72%；2024 年计划实现利润总额 79.50 亿元，较上年增长 25.55%。
估值：
现简单来看看两家公司估值情况，毕竟再好的东西要是贵了就不值当了。这里去无风险利率3%~4%，合理PE为25~30。
洋河：23年归母净利润100.2亿，预计归母净利润增速5%（营收目标是同比增长5%-10%，这里取保守值5%），则三年后归母净利润=100.2*1.05^3=116.0亿，三年后合理估值为116.0*25(增速低、利润真实性略低取保守值PE)=2900亿，则当下预设半价买点为1450亿；
古井：23年归母净利润45.9亿，预计归母净利润增速15%（公司目标是25.55%，非常乐观，这里取保守值15%），则三年后归母净利润=45.9*1.15^3=69.8亿，三年后合理估值为69.8*27.5（增速高、利润真实性高取乐观中间PE值）=1919.5亿，则当下设半价买点为959.8亿；
当下洋河1301亿市值，相当于14500亿买点的89.7%；
当下古井193.21*5.3（总股本）=1024.0亿市值，相当于959.8亿买点的106.7%；古井B 120.5（港币）*0.9184(今天港币购汇价91.84人民币/100港币)*5.3=586.5亿，相当于959.8亿买点的61.1%洋河当前市值1301亿，静态pe13.0;古井当前市值1024.0亿，静态pe22.3;古井B当前市值586.5亿，静态pe12.8;
总体而言：古井B<洋河<合理估值<古井
这里估值纯属娱乐，请勿当真。
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发表于 2024-1-21 02:00:21
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，算了算了，不管了。