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美国长期资本管理公司之投资惨案
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长期资本管理公司的总部设在距纽约曼哈顿约二个小时车程的康涅狄格州郊区格林威治村。从所拥有的资本金规模上来说，它最多时也没有超过50亿美元，这在众多的对冲基金里并不算多。它之所以与众不同的最大的原因来自于公司背后众多具有显赫名气的合伙人及交易员。他们当中，既有名牌大学教授，诺贝尔经济学奖得主，也有前联储官员及著名投资银行的明星交易员。长期资本管理公司的16个普通合伙人中，舒思教授与默顿教授分享了1997年的诺贝尔经济学奖。在这样的一个明星组合中，处于核心位置的是梅利威泽。这位前所罗门兄弟公司的副董事长因其在债券交易方面的卓越才能而在华尔街享有盛名。
在离开所罗门兄弟公司三年后，梅利威泽与其他九位合伙人一起，于1994年初在康涅狄格州的格林威治村建立了长期资本管理公司——一家实际上的对冲基金。十位普通合伙人共出资1亿美元。同时，基金又从外面的投资者手中筹集了11亿美元的资本金。1994年底，公司又募集了20亿的资本金。很少有哪一家对冲基金能在这么短的时间内吸 引到这么多的投资。很多投资者由于敬仰长期资本管理公司的合伙人的名气和以往交易的历史而投资于这家对冲基金。一些投资银行，如美林证券，也将自己那些富裕的客户推荐给长期资本管理公司。
在离开所罗门兄弟公司三年后，梅利威泽与其他九位合伙人一起，于1994年初在康涅狄格州的格林威治村建立了长期资本管理公司——一家实际上的对冲基金。十位普通合伙人共出资1亿美元。同时，基金又从外面的投资者手中筹集了11亿美元的资本金。1994年底，公司又募集了20亿的资本金。很少有哪一家对冲基金能在这么短的时间内吸 引到这么多的投资。很多投资者由于敬仰长期资本管理公司的合伙人的名气和以往交易的历史而投资于这家对冲基金。一些投资银行，如美林证券，也将自己那些富裕的客户推荐给长期资本管理公司。
长期资本管理公司在一群明星队伍的管理下，开始了其在金融市场上的投资运作。它的所有的投资策略中最重要的一条是“比较价值投资”。这种投资方式是梅利威泽在所罗门兄弟公司时主要的投资方式，也是在对冲基金圈子里常被采用的投资策略。其理论根据是它认为在任何两类相似的金融工具之间，（如国库券和公司债券之间,股票价 格和期权之间)，都存在着某种关系，当这种关系被打破之后，经过一段时间，又会回 复到原来的正常水平；或者如果今天存在于某些金融工具之间的关系是不正常的，随着时间的变化，它们会向某一水平靠拢。
在这一思想的指导下，长期资本管理公司的交易员，经济学专家、数学家及计算机程序员等通过编制的计算机程序的帮助，在金融市场上寻找他们认为“不正常”的关系。一旦他们认为发现了这种异常，那么基金就会买入“低估”的金融产品，同时卖空“高估”的金融产品。梅利威泽及他的同事们最大的投资领域就是美国政府债券及其他机构债券，包括各种公司债券、住房抵押担保债券等。由于联邦政府债券，即美国政府国库券，是以国家的信誉为担保的，因而它具有最高的安全性。其它的机构债券，由于发行机构或担保机构的不同，因此具有不同的风险程度。比如在公司债券里，微软公司发行的公司债券与苹果电脑公司发行的债券的风险程度就不一样。公司债券的回报率，高于国库券的回报率。这之间的差别，叫做“利差”。在正常的经济环境下，这一利差应该是相对稳定的，一般它在一个范围内波动。对于长期资本管理公司这样的对冲基金来说，它所寻找的就是当这种波动超出它认为是正常的范围的时机。当利差变大时，对冲基金认为相对于公司债券来说国库券的回报率太低了，国库券的价格相对于公司债券的价格会下降。因此，它会采取两方面的投资，一方面，大量地买进公司债券，另一方面，大量地卖空国库券，如果事实证明这种判断是正确的，即如果两者之间的价格差别缩小了，那么对冲基金就获得了利润。“对冲”在这里表现为公司债券或国库券的绝对价格上升或下降并不重要，重要的是它们之间的相对价格，也就是说，只要它们之间的价格差别缩小了，那么无论两者的价格怎么变化，对冲基金都是获利的。在梅利威泽几十年的交易历史中，他多次成功地利用了这一策略。
在这一思想的指导下，长期资本管理公司的交易员，经济学专家、数学家及计算机程序员等通过编制的计算机程序的帮助，在金融市场上寻找他们认为“不正常”的关系。一旦他们认为发现了这种异常，那么基金就会买入“低估”的金融产品，同时卖空“高估”的金融产品。梅利威泽及他的同事们最大的投资领域就是美国政府债券及其他机构债券，包括各种公司债券、住房抵押担保债券等。由于联邦政府债券，即美国政府国库券，是以国家的信誉为担保的，因而它具有最高的安全性。其它的机构债券，由于发行机构或担保机构的不同，因此具有不同的风险程度。比如在公司债券里，微软公司发行的公司债券与苹果电脑公司发行的债券的风险程度就不一样。公司债券的回报率，高于国库券的回报率。这之间的差别，叫做“利差”。在正常的经济环境下，这一利差应该是相对稳定的，一般它在一个范围内波动。对于长期资本管理公司这样的对冲基金来说，它所寻找的就是当这种波动超出它认为是正常的范围的时机。当利差变大时，对冲基金认为相对于公司债券来说国库券的回报率太低了，国库券的价格相对于公司债券的价格会下降。因此，它会采取两方面的投资，一方面，大量地买进公司债券，另一方面，大量地卖空国库券，如果事实证明这种判断是正确的，即如果两者之间的价格差别缩小了，那么对冲基金就获得了利润。“对冲”在这里表现为公司债券或国库券的绝对价格上升或下降并不重要，重要的是它们之间的相对价格，也就是说，只要它们之间的价格差别缩小了，那么无论两者的价格怎么变化，对冲基金都是获利的。在梅利威泽几十年的交易历史中，他多次成功地利用了这一策略。
长期资本管理公司最重要的利润来源是债券套利。传统意义上的套利通常指在不同市场上买进卖出同一种商品或货币，从而利用不同市场间的差价来获利的行为。随着远期合同成为越来越普遍的投资工具，现在的套利把债券与期货合同结合起来。特别是七十年代的布莱克—舒思期权模型的建立，人们有了衡量期权价格的工具。
由于债券期货合同是金融衍生品，它的价格是由它所代表的债券的价格衍生而来的，因此，在两者的价格之间存在着紧密的关系。金融衍生品所代表的某种金融工具的价格不应偏离开金融工具的本身的合理的价格，也即当考虑进去利率、风险、时间等各种因素后计算出来的价格。从阵容上来说，长期资本管理公司具有最强大的债券套利的队伍。以舒思教授和默顿教授为首的研究人员建立起一套复杂的计算机程序，用来捕捉金融工具及其衍生品的价格之间的细微差别。当这种差别被发现后，比如说某种特定债券的期货交易价格高于按照现货价格计算出的合理价格，那么他们便认为期货价格被高估了，或者现货价格相对低估了。于是基金便会买进现货，同时卖出期货合同来套利。债券套利为长期资本管理公司带进滚滚财源。
由于债券期货合同是金融衍生品，它的价格是由它所代表的债券的价格衍生而来的，因此，在两者的价格之间存在着紧密的关系。金融衍生品所代表的某种金融工具的价格不应偏离开金融工具的本身的合理的价格，也即当考虑进去利率、风险、时间等各种因素后计算出来的价格。从阵容上来说，长期资本管理公司具有最强大的债券套利的队伍。以舒思教授和默顿教授为首的研究人员建立起一套复杂的计算机程序，用来捕捉金融工具及其衍生品的价格之间的细微差别。当这种差别被发现后，比如说某种特定债券的期货交易价格高于按照现货价格计算出的合理价格，那么他们便认为期货价格被高估了，或者现货价格相对低估了。于是基金便会买进现货，同时卖出期货合同来套利。债券套利为长期资本管理公司带进滚滚财源。
进入1998年第二季度以后，长期资本管理公司的处境开始变得不妙起来。首先是在5月份基金损失了6.5％，随后的六月份它又减少了3％。六月份结束时，基金在上半年 共减少了35％，这是自基金运作以来首次出现的负增长。管理层面对这种情况表现得比较镇定，他们认为这种情况是暂时的，市场也许很快会变得好起来。
俄罗斯政府因外汇储备面临枯竭，而于8月17日宣布将卢布贬值，同时暂停外债偿 还。虽然俄罗斯的国民生产总值及其进出口贸易额在全球所占的比例很小，但它却有两千多亿美元的外债。俄罗斯政府的这一举动立即引起了全球性的金融市场的混乱。由于担心其他新兴市场也会出现债务危机，投资人纷纷抛出手持的各种带有风险的债券，转而寻求最安全的投资工具。在华尔街，由于人们担心可能到来的金融危机会最终引发经济危机，公司的获利将会减少，因而争先卖出公司债券和房屋抵押债券，抢购国库券。几乎所有的从事债券交易的投资机构都受到了沉重的打击。对长期资本管理公司来说，它受到的打击更为严重。它的资本金在本年度开始时为48亿美元。但到了八月份结束时，只有23亿美元。8月份一个月，基金就下降了44％，与年初相比，下降了52％。
进入98年后，它认为公司债券与房屋押债券的利率已高出国库券的利率很多，它们之间的差别超出了正常的范围，于是它开始大量卖空国库券，同时买进其他它认为低估了的债券。这种投资策略是建立在投资者相信其它债券和国库券之间的利差是会逐渐缩小到正常水平的。但八月份出现的俄罗斯债务危机很快蔓延成全球性的债务恐慌，人们不单单抛售新兴市场债券，在美国国内，投资人也纷纷避开高回报率的公司债券，抢购国库券。这使得公司债券价格更加下跌，而国库券价格则一路上扬。它们之间的利差也更加扩大了。由于国库券回报率的下降，房屋抵押货款的利率也下降，引起房屋抵押债券的价格下降，因而，房屋抵押债券与国库券之间的利差也扩大了。一般债券由于其风险性高于国库券，因而回报率也高于国库券。今年年初时，这个差别为3％左右，但到 了八月底，这个差别就扩大到了6％以上。在欧洲金融市场上，由于长期资本管理公司 寄希望于1999年1月1日启动的欧元会使得各国政府债券的回报率变得相同，它买入了价格较低的政府债券，如意大利政府债券，而卖空了价格较高的政府债券，如德国政府债券。但当恐慌发生时，投资者纷纷买入安全性高的德国政府债券，而出售安全性相对性的意大利政府债券，两者回报率之间的差别扩大了。在这几种情况下，长期资本公司持有一种债券的同时卖空另一种债券的投资策略不仅没有能减少风险，反而由于两边都与市场的方面相反而加重了损失。
在正常的市场环境下，它从事的债券套利交易所涉及的债券的利率变化非常小。为了从分分秒秒的微小变化中获得利润，长期资本公司大量地进行借贷投机。在今年年初时，它拥有40多亿美元的资本，但它通过借贷所运行的资产，包括债券、股票、外汇及期货等，却达到了1200多亿美元。也就是说基金每一美元的资本金大约支撑着30美元的资产。到了八月底，各种消息纷纷浮上台面。那些贷款给长期管理公司的金融机构此前一直都不知道对冲基金的借贷比率，这时它们大吃一惊，不仅停止新的贷款，还督促对冲基金还债或提供更多的抵押担保品，此时，梅利威泽唯一的选择就是把基金持有的资产在市场上出售。但市场上的交易商早已预期到一些对冲基金可能不得不出售持有的那些安全性低的公司债券或住房抵押债券，这些债券的价格会继续下降。因此，很少有人愿意买入这些债券，尽管它们的价格与三个月前相比，显得惊人的便宜。相反，这些债券的价格被继续压低，而在国库券市场上，由于人们认为长期资本管理公司卖空了大笔的国库券，它最终要买回那些卖空的国库券，这会使得国库券价格上升，加上为了避免风险，交易商纷纷买入国库券，这使得国库券的价格节节上升。政府30年公债曾达到有史以来的最高价格。长期资本管理公司在9月初时，把它的总资产从1200亿美元降低到 了900亿美元，但它的资本金在九月中旬也迅速地缩减到只有6亿美元了。就是这6亿美 元，也只是帐面上的，如果它被迫出售资产清偿债务，长期资本公司只有宣布破产。
对于长期资本管理公司的管理层来说，这段时期应该是他们一生中最灰暗的经历。他们一直以来都是金融市场上的骄子，已经习惯了被尊敬和崇拜的眼光所包围。而对于梅利威泽来说，却有更深的意味，眼前发生的事情，正如18年前一段历史的重演，所不同的是，那时他是救援者，而如今，他站在了寻求救援的一边。那些昔日慷慨借款的金融机构，如今都急着催他归还本利。长期资本公司尝试与各方接触，以获得资金注入。它也曾寻求索罗斯5亿美元的支持，但索罗斯没有同意。
长期资本管理公司寻求新的资金注入的努力没有成功，市场状况对它越来越不利，联邦政府债券价格一直在上升。它的合伙人只有向联邦储备银行发出求救的信号，因为它庞大的资产负债额使得没有哪家金融机构敢于冒风险来拯救它。他们联系上了正在英国参加会议的纽约联邦储备银行主席麦克唐纳。麦克唐纳立即意识到了问题的严重程度。在他的敦促下，一场紧急援救行动开始了。9月18日，麦克唐纳从伦敦打电话给华尔 街几家金融机构的主管。两天后，联邦储备银行人员和财政部的工作小组一起来到康涅狄格州的格林威治村的长期资本管理公司具体了解情况。9月22日，纽约联邦储备银行 的高级官员费雪与高盛、美林以及摩根银行的负责人商讨具体步骤。9月23日，纽约联 邦储备银行主席麦克唐纳从伦敦赶回纽约，召集16家金融机构的负责人讨论长期资本管理公司的紧急拯救方案。会议原定于上午9点半在华尔街附近的联邦储备银行召开，但 会议召开前，麦克唐纳得知私人投资者，著名的股市奇才巴斐特与高盛公司及美国国际集团共同出资，准备买下长期资本管理公司。于是麦克唐纳把会议延后，希望这个私人团体能够出资买下对冲基金。巴斐特的购买计划准备出资40亿美元，其中37.5亿美元用于营运，支持现有的资产，另外2.5亿美元作为购买所有合伙人在公司中的份额，同时 一个附带条件是梅利威泽必须离开管理层，另谋出路。长期资本公司拒绝了这个收购计划，会议于下午一点开始。
会场上争吵非常激烈，然而有一点是与会的董事长、首席执行官、总裁们都非常清楚的，那就是拯救长期资本管理公司不仅是为了整个金融市场的稳定，也是为了各家商业银行、投资银行自己的利益。几乎华尔街上所有大的商业银行、投资银行都与长期资本管理公司有业务关系。如果对冲基金宣布破产，它的资产并不能受到冻结。美国破产法对于长期资本管理公司这样的金融机构有一个特殊的规定，它的债权人有权变卖它们所持有的抵押品。如果它所有的债权人都希望赶在其他债权人脱手之前卖掉所持有的抵押品：国库券或公司债券，那么这些抵押品的价格就会迅速下降，其结果是每家债权人都受到损失。
经过长时间的讨论，各家金融机构的代表一个接一个地表态，说明各自愿意拿出多少金额。但仍没有达到预定的总出资35亿美元的目标。最后，一些大的出资机构同意在每家出资2.5亿美元的基础上，各自增加5000万美元。
长期资本管理公司寻求新的资金注入的努力没有成功，市场状况对它越来越不利，联邦政府债券价格一直在上升。它的合伙人只有向联邦储备银行发出求救的信号，因为它庞大的资产负债额使得没有哪家金融机构敢于冒风险来拯救它。他们联系上了正在英国参加会议的纽约联邦储备银行主席麦克唐纳。麦克唐纳立即意识到了问题的严重程度。在他的敦促下，一场紧急援救行动开始了。9月18日，麦克唐纳从伦敦打电话给华尔 街几家金融机构的主管。两天后，联邦储备银行人员和财政部的工作小组一起来到康涅狄格州的格林威治村的长期资本管理公司具体了解情况。9月22日，纽约联邦储备银行 的高级官员费雪与高盛、美林以及摩根银行的负责人商讨具体步骤。9月23日，纽约联 邦储备银行主席麦克唐纳从伦敦赶回纽约，召集16家金融机构的负责人讨论长期资本管理公司的紧急拯救方案。会议原定于上午9点半在华尔街附近的联邦储备银行召开，但 会议召开前，麦克唐纳得知私人投资者，著名的股市奇才巴斐特与高盛公司及美国国际集团共同出资，准备买下长期资本管理公司。于是麦克唐纳把会议延后，希望这个私人团体能够出资买下对冲基金。巴斐特的购买计划准备出资40亿美元，其中37.5亿美元用于营运，支持现有的资产，另外2.5亿美元作为购买所有合伙人在公司中的份额，同时 一个附带条件是梅利威泽必须离开管理层，另谋出路。长期资本公司拒绝了这个收购计划，会议于下午一点开始。
会场上争吵非常激烈，然而有一点是与会的董事长、首席执行官、总裁们都非常清楚的，那就是拯救长期资本管理公司不仅是为了整个金融市场的稳定，也是为了各家商业银行、投资银行自己的利益。几乎华尔街上所有大的商业银行、投资银行都与长期资本管理公司有业务关系。如果对冲基金宣布破产，它的资产并不能受到冻结。美国破产法对于长期资本管理公司这样的金融机构有一个特殊的规定，它的债权人有权变卖它们所持有的抵押品。如果它所有的债权人都希望赶在其他债权人脱手之前卖掉所持有的抵押品：国库券或公司债券，那么这些抵押品的价格就会迅速下降，其结果是每家债权人都受到损失。
经过长时间的讨论，各家金融机构的代表一个接一个地表态，说明各自愿意拿出多少金额。但仍没有达到预定的总出资35亿美元的目标。最后，一些大的出资机构同意在每家出资2.5亿美元的基础上，各自增加5000万美元。
十四家金融机构所出的36.5亿美元将占新的基金的90％份额，原来的普通合伙人及投资者所余下的资金占基金的10％的份额。这使得原基金的拥有者的资本金被估算为4 亿多美元，这比巴斐特的出价高出约一倍。在协议达成的同时，一个由6家金融机构组 成的监督委员会成立了。委员会成员来自J·P·摩根，美林证券，高盛证券，摩根斯坦利丁威特，旅行者集团及瑞士联合银行，监督委员会具有对基金投资运作的最高监管权力。各出资金融机构还同意用大约3年的时间，逐渐地出售基金持有的金融资产。
长期资本公司的拯救行动所拥有的36.5亿美元的资金数额是巨大的。在美国金融史上，只有联邦储备银行于1984年拯救伊利诺大陆银行时所动用的资金超过它。而在形式上，由于这次行动是在联储督促下由商业银行和投资银行共同完成的，因而它更类似于1980年的一起拯救事件。当时，亨特兄弟公司在白银市场上的投机活动陷入泥潭，它的倒闭将会牵连到一连串的金融公司的倒闭。由J·P·摩根银行带头，筹集了10亿美元的资金，拯救了亨特 兄弟公司。
长期资本公司的拯救行动所拥有的36.5亿美元的资金数额是巨大的。在美国金融史上，只有联邦储备银行于1984年拯救伊利诺大陆银行时所动用的资金超过它。而在形式上，由于这次行动是在联储督促下由商业银行和投资银行共同完成的，因而它更类似于1980年的一起拯救事件。当时，亨特兄弟公司在白银市场上的投机活动陷入泥潭，它的倒闭将会牵连到一连串的金融公司的倒闭。由J·P·摩根银行带头，筹集了10亿美元的资金，拯救了亨特 兄弟公司。
